针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的进一步监管方针

前言

证券及期货事务监察委员会（「证监会」）于2018年11月1日发布了《有关针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的监管框架的声明》（「声明」）。声明与标题为《适用于管理虚拟资产投资组合的持牌法团的监管标准》的附录（「附录一」）、标题为《可能规管虚拟资产交易平台营运者的概念性框架》的附录（「附录二」）以及证监会于同日致中介人的通函，即《分销虚拟资产基金》（「通函」）（声明、附录一、附录二及通函合称「该等监管文件」），简要概述了对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台运营者的监管标准。同时也阐述了证监会对涉及数码资产的投资活动的监管立场和方针。

证监会透过于二零一九年三月二十八日发布的较近期的 《有关证券型代币发行的声明》再提醒中介人参照该等监管文件有关要求的重要性。该声明提醒中介人在从事分销证券型代币发行（security token offering，简称STO）活动前确保遵守类似通函所列出的规定，否则可能会影响它们继续持牌或获注册的适当人选资格，并可能导致证监会采取纪律行动。

背景

以下为载列于该等监管文件发表之前，证监会就监管虚拟资产或商品所发布的重大公告、声明或采取的行动：

日期	证监会之公告/声明/采取的行动
2014年1月16日	证监会发出通函提醒持牌发团及其有联系实体须采取一切合理措施，从而确保设有妥善的预防措施，以减低其在与虚拟商品（如「比特币」等）有关洗钱及恐怖分子资金募集的风险。
2017年9月5日	证监会发表有关首次代币发行（「ICO」）声明，旨在阐明，视乎个别ICO的事实及情况，当中所发售或销售的数码代币可能属于《证券及期货条例》所界定的「证券」，并受到香港证券法例的规管。
2017年12月11日	证监会发表《致持牌发团及注册机构的通函——有关比特币期货合约及与加密货币相关的投资产品》。证监会注意到，视乎有关条款和特点而定，某些与加密货币相关的投资产品可能被视为《证券及期货条例》所界定的「证券」。因此，任何人士或机构在香港就该等产品提供交易、意见或管理服务，或以香港投资者作为对象提供该等服务，都可能须根据《证券及期货条例》遵守证监会的规定。
2018年2月9日	证监会在声明中指出，其先后致函七家位于香港或与香港有联系的加密货币交易所，警告它们不应在未领有牌照的情况下买卖属于「证券」（定义见《证券及期货条例》）的加密货币。证监会认为，ICO基本上是利用区块链技术的初创企业进行的众筹活动，若加密货币交易所与香港并无任何联系，或并无就属于「证券」的加密货币或「期货合约」提供交易服务，证监会对这些加密货币交易所及ICO发行人未必有监管权力。
2018年3月19日	因证监会认为Black Cell Technology Limited (「Black Cell」)所执行的有关计划构成集体投资计划(「CIS」)，并须事先取得证监会的授权及牌照，证监会对Black Cell采取监管行动，要求停止向香港公众进行首次代币发行。

另在2019年3月28日，证监会发布了《有关证券型代币发行的声明》，提醒市场参与者就推广及分销属于「证券」的证券型代币须获发牌或注册（除在有豁免的情况下）的要求。

在本新闻快讯中，我们主要针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的进一步监管方针进行讨论。

 

虚拟资产及虚拟资产基金的现状

该等监管文件并未提供构成「证券」或「期货合约」的虚拟资产的详尽清单。虚拟资产是否构成「证券」或「期货合约」仍应视乎虚拟资产的具体条款及特点逐案确定。证监会过去曾引述以下虚拟资产为「证券」的示例[1]：

(1)          在ICO中发售的数码代币如代表一家公司的股权或拥有权权益，便有可能被视为「股份」。举例来说，代币持有人可获赋予股东权利，例如有权收取股息和有权在公司清盘时参与剩余资产的分配；

(2)          如数码代币的用途是订立或确认由发行人借取的债务或债项，便有可能被视为「债权证」。举例来说，发行人可于指定日期或赎回时向代币持有人偿还投资本金和向他们支付利息；及

(3)          假如发售代币所得的收益是由ICO计划营办者作集体管理并投资于不同项目，藉此让代币持有人可参与分享有关项目所提供的回报，数码代币便有可能被视为CIS的权益。

在Black Cell 事件中，证监会确定了有关ICO的以下特征：

(i)            ICO旨在透过其开放予香港公众的网站向投资者出售数码代币；

(ii)           在促销过程中，向投资者指出会利用ICO的收益来开发一项流动应用程式；及

(iii)         代币持有人将有资格赎回Black Cell的股权。

此外，投资于虚拟资产的基金（即CIS的权益）也应构成《证券及期货条例》所界定的「证券」。

管理及分销虚拟资产投资组合的持牌法团的监管标准摘要

证监会在该等监管文件中阐明，在香港分销只投资于非证券期货虚拟资产的基金将须就第1类受监管活动（证券交易）获发牌或注册。并进一步宣布，无论其所涉及的虚拟资产是否属于「证券」或「期货合约」，所有正在或有意将投资组合中10%或以上的总资产价值投资于虚拟资产的投资组合并分销的持牌法团应遵循一系列标准条款及条件（「条款及条件」）（根据持牌法团的业务模式作出轻微修改及说明）。

条款及条件通过发牌条件实行，其摘要如下：

I. 投资者类别及向投资者做出披露	持牌法团只应允许专业投资者投资其管理的任何全部或部分投资于虚拟资产的投资组合（受最低额豁免规定所限）。所有相关风险应披露给潜在投资者及分销此类虚拟资产基金的分销商。
II. 资金保障	在评估在不同地点存放虚拟资产的利弊后，持牌法团应选择最合适的保管安排，其中包括存取虚拟资产的容易程度和保管设施的安全性，即是否有足够的保障措施来保护设施免受外部威胁，包括网络攻击。持牌法团应以适当的技能、小心谨慎和勤勉尽责的态度拣选、委任及持续监察保管人 。 持牌法团应记录自行保管的理由，采取适当措施为该等资产提供保障，并备存适当的纪录及维持适当的安排，以确保在持牌法团无力偿债时，这些资产可以与持牌法团的自有资产有效分隔。持牌法团应当尽最大努力就该等资产投购并维持充足的保险。持牌法团亦应向投资者妥善地披露与该等安排有关的风险。
III. 投资组合的估值	目前，没有适用于虚拟资产，特别是透过ICO而产生的虚拟资产的普遍接纳估值原则。因此，持牌法团应以小心谨慎的态度，在顾及相关情况及符合其管理的投资组合的投资者最佳利益的前提下，就估值原则、方法、模式及政策作出合理适当的选择， 同时应就其选择向投资者妥善地作出披露。
IV. 风险管理	持牌法团应制定更好的风险管理措施，例如： (i)         就投资组合所投资的每个产品或市场，以及投资组合对每个交易对手的风险承担设定适当的限制。例如，应考虑就投资组合对非流动虚拟资产及新推出的 ICO 代币的投资设定上限； (ii)        定期进行压力测试，以确定市场状况的异常和重大变化对这些投资组合所产生的影响；及 (iii)       在与虚拟资产交易所进行交易之前，应该实施额外的程序以评估交易所是否可靠及廉洁稳健（要考虑的因素可能包括虚拟资产交易所高级管理层的经验，业绩记录，法律或监管状况，公司管治架构和背景）。
V. 核数师	持牌法团应确保指定一名独立的核数师对其管理的基金的财务报表进行审计。持牌法团在选择核数师时，应考虑（其中包括）核数师是否具备相关经验和能力，以查验虚拟资产的是否存在和其拥有权，以及确定虚拟资产估值的合理性。
VI. 流动资金	为了确保在清盘的情况下，客户有更大的机会追讨损失以及非证券期货虚拟资产能够有序归还，代表其管理的投资组合而持有非证券期货虚拟资产的持牌法团须维持不少于 300 万元的规定流动资金（或其可变动规定流动资金，以较高者为准）。
VII. 未来指引	持牌法团亦应遵循证监会日后可能不时就虚拟资产组合管理所提供的指引。

持牌发团在分销非证监会认可的虚拟资产基金时也应遵守以下方面的额外规定︰（一）销售限制及集中风险评估；（二）对虚拟资产基金进行尽职审查；和（三）提供予客户的资料。

有关适用新条款及条件的实务事宜

 

在二零一八年六月一日，证监会已发出通函，提醒中介人向证监会通报有关其业务活动的变动以提供涉及加密资产和机械理财金融服务的交易及资产管理服务。通知的责任继续适用于持牌法团。特别是，该等监管文件要求牌照申请人及持牌法团须通知证监会，如果（一）他们现正管理或计划管理一个或多于一个投资于虚拟资产的投资组合；或（二）他们打算代持其管理投资组合的虚拟资产。

在收到任何管理或计划管理虚拟资产投资组合的公司通知后，证监会首先会寻求了解该公司的业务活动。

若该公司看来有能力符合监管标准时，证监会便会向该公司提供该标准的条款及条件，而证监会将会与该公司商讨及基于其特定业务模式进行修改，确保建议的条款及条件是合理和适当的。

如牌照申请人不同意遵守建议的条款及条件，其牌照申请将会被拒。同样地，如现有的持牌法团不同意遵守建议的条款及条件, 那它就不能管理虚拟资产投资组合。如任何该持牌发团目前正在管理虚拟资产投资组合，考虑到投资组合投资者的利益，它便须于合理时间内，将这些投资组合内的虚拟资产交易平仓。

牌照申请人或持牌发团同意该建议的条款和条件后， 证监会将通过发牌条件执行。根据《证券及期货条例》，不遵守这些规定可能被视为失当行为。证监会认为这会对持牌法团的合适性和适当性产生不利影响，并可能导致证监会采取监管行动。

虚拟资产交易平台营运者的可能规管

证监会在该等监管文件的附录二中也发布了「规管虚拟资产交易平台营运者的概念性框架」，其中列出了证监会对虚拟资产交易平台（一般称为加密货币交易平台）的监管方针。

虚拟资产交易平台是配对买方和卖方有关虚拟资产的交易指示的网上平台，其功能与传统的证券经纪商、股票交易所及私人交易场所（例如另类交易平台）相若。投资者通常在这些平台上买卖虚拟资产或就虚拟资产进行交易。

在概念性框架中, 证监会表示其现正处于初步阶段去探索如何规管虚拟资产交易平台营运者（「平台营运者」）。致力依循证监会的严格标准的平台营运者可自愿参与其监管沙盒（「沙盒」），证监会将会与平台营运者讨论应达到的监管标准，并就这些标准观察虚拟资产交易平台的真实运作情况。假如证监会在此阶段结束时作出正面的判断，才会考虑向合资格的平台营运者批给牌照，并受发牌条件的限制。

如证监会认为可向合资格的平台营运者授予牌照，平台营运者应遵守《证券及期货条例》，操守守则及证监会不时公布的所有适用指引，通函及常见问题。此外，证监会将根据《证券及期货条例》第116(6)条施加特定发牌条件，以应对有关平台营运者营运的特定风险。

概念性框架进一步列出了五个核心原则和其他特定条款和条件，受限于证监会和沙盒的平台营运者之间的修改和讨论，这些条款和条件可能包含在发牌条件中。这些核心原则是：

(1)          在获证监会发牌的单一法律实体下执行所有虚拟资产交易的业务活动 （「相关活动」）；

(2)          遵守所有相关活动的所有适用的监管规定，尽管该等活动未必涉及属于「证券」的虚拟资产；

(3)          仅提供服务于「专业投资者」；

(4)          平台营运者应在完成ICO至少 12 个月后或在 ICO 项目已开始产生利润时（以较早者为准），才接纳透过该 ICO 发行的虚拟资产在其平台上交易；和

(5)          仅在客户于其平台的账户有足够的法定货币或虚拟资产支付交易时，才为该客户执行交易。

建议的条款及条件

除核心原则外，现有规定可能无法直接适用或证监会认为有必要加强投资者保障措施，证监会可作为发牌条件，在以下方面附加额外条款及条件：

(1)          平台营运者的财政稳健性；

(2)          平台营运者投购保险；

(3)          就客户对于虚拟资产认知的评估；

(4)          采用打击洗钱及恐怖分子资金筹集的系统；

(5)          虚拟资产交易性质和风险、平台营运者可收取的费用的披露；

(6)          对虚拟资产进行的尽职审查；

(7)          准备和公布有关其平台的交易规则；

(8)          防止市场操纵和滥用活动；

(9)          建立并维持用来管治员工就虚拟资产进行交易的政策及程序;

(10)       自营买卖；

(11)       分隔和保管客户的款项及虚拟资产；和

(12)        持续汇报责任。

 

未来路向

对于市场参与者和法律界，该等监管文件代表证监会进一步制定其对数码资产投资活动监管方针的尝试。

鉴于持牌法团有责任通知证监会其有意维持投资于虚拟资产的管理组合及其管理组合的其他重大变动，持牌法团应保持警觉，并采取措施确保他们遵守现行的要求和适用的发牌条件。

总而言之，由于证监会仍在制定监管立场和方针, 更多政策及法律的变更可能陆续出现。市场参与者应对进一步的变化保持警惕，并评估对其业务的相关影响。虽然现存一些官方途径，比如监管沙盒，可使市场参与者了解相关新安排的细节，但在有关情况建议最好在与监管者沟通之前先咨询专业的法律意见。

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