近期，纳斯达克（Nasdaq）经美国证券交易委员会（SEC）批准，对初始上市规则作出了两项具有里程碑意义的调整。这两项调整分别涉及(i)流动性门槛的量化要求，以及(ii)Nasdaq对潜在市场操纵风险的审核权限。对拟赴美上市的企业而言，这标志着 Nasdaq 的准入门槛已从单纯的「数字清单」演变为深度的「合规论证」。

随着Nasdaq提高流动性市值要求，并新增规则解释 （Interpretive Material）IM-5101-3（下称「规则解释IM-5101-3」）以赋予Nasdaq更广泛的有限酌情权，企业必须将上市筹备从「指标达成」升级为「系统性合规工程」。在新监管环境下，拟挂牌公司不仅需满足更高的财务与流动性硬指标，亦应主动证明其治理结构、中介团队及发行安排具备抵御市场操纵的韧性。

流动性门槛显著上调：价格发现机制的「安全底盘」

Nasdaq透过提高「不受限公众持股价值（Market Value of Unrestricted Publicly Held Shares，MVUPHS）」的要求，以减少低流通量证券所引发的价格波动与操纵风险。

自2026年1月17日起，Nasdaq针对依「净利润标准 (Net Income Standard)」或「收入标准（Income Standard）」申请上市的公司，大幅上调最低流动性门槛，具体如下：

• Nasdaq Capital Market（纳斯达克规则5505(b)(3)(C)）：采取「净利润标准（Net Income Standard）」上市者，最低 MVUPHS 由 500 万美元提高至 1,500 万美元。
• Nasdaq Global Market （纳斯达克规则5405(b)(1)(C)）：采取「收入标准 (Income Standard)」上市者，最低 MVUPHS 由 800 万美元提高至 1,500 万美元。

SEC在批准文件中指出，充足的公众流通盘是有效价格发现（Price Discovery）的基石。对上市申请人而言，这意味着IPO的发行规模及配售结构须更精密地规划，以确保挂牌首日即具备可验证且达标的自由流通盘。

「有限酌情权」制度化：监管视角延伸至外部风险

除量化指标外，新增的规则解释IM-5101-3明确赋予Nasdaq得基于公共利益拒绝上市申请人 之申请的法律依据。

规则解释IM-5101-3源自Nasdaq提案SR-NASDAQ-2025-104，自2025年12月19日起生效。其背景在于监管机构观察到部分小市值公司上市初期出现异常交易情况，多涉及不明第三方透过社交媒体发布投资建议以操纵股价。

根据规则解释IM-5101-3，即使上市申请人完全符合量化标准，Nasdaq仍可基于一系列非排他性因素行使酌情权，当中包括但不限于：

• 司法管辖区风险：Nasdaq 可考虑公司及具重大影响力人士之所在地及其监管环境，包括美国股东在该司法管辖区内获取法律救济的可行性、当地是否存在阻断法、资料私隐或其他可能妨碍美方监管机构执法的法律、相关方能否在当地开展全面尽职调查，以及当地监管机关的透明度。
• 股份分布与集中度风险：Nasdaq 可检视承销商、经纪商及结算机构的配售情况，并参考相关中介在以往交易中的分配模式，以评估预期公众流通盘于 IPO 时及发行后的股份分布，是否可能引起对流动性充足性或潜在持股过度集中的关注。
• 管理及董事会经验：董事会与管理层是否具备处理美国公众公司事务的经验，并对 Nasdaq 规则及美国联邦证券法下的监管与申报要求有充分认识。
• 持续经营能力：公司目前或近期是否曾在审计报告中被出具「持续经营（Going Concern）」意见，以及公司就维持持续经营所采取或拟定的应对计画。

换言之，「达标」已非上市保证。申请人必须具备清楚论述与证明其业务及交易结构「为何面对操纵或合规机制的体系性失效不具备脆弱性」的能力。

专业顾问团队的价值：风险评估的核心指标

 在 Nasdaq 新规则框架下，审计师、律师、承销商及其他专业顾问作为「守门人」（Gatekeepers）的角色愈发关键。其过往执业纪录、监管审查结果，以及是否曾参与出现异常交易模式的个案，现已成为 Nasdaq 评估上市风险的重要依据。

根据 规则解释IM‑5101‑3，Nasdaq除关注顾问机构本身外，亦可审视新设机构负责人过往的合规历史，以及是否存在美国金融业监管局（FINRA）、SEC 或其他监管机构的转介或处分纪录。

因此，选择具 Nasdaq 上市实务经验、诚信纪录良好且能主动排查潜在风险的专业团队，不仅关乎成本，更是建立监管信任、降低审批不确定性与市场操纵风险的第一道防线。

项目管理逻辑升级：从合规到可证明的系统工程

面对更精细化的监管要求，拟赴Nasdaq上市的企业应采取18至24 个月的倒排时间表，提早部署合规工作。

由于Nasdaq可能就MVUPHS来源、中介机构背景或跨境监管可执行性进行多轮询问，企业不宜预期能在数周内完成审核。

企业应在以下层面提前准备：

• 治理架构：包括董事会组成与独立董事比例
• 流动性设计：涵盖做市商配置与自由流通股比例
• 合规证据链：涵盖收入质量证明、审计底稿及尽职调查报告

唯有将上市过程视为可验证的合规系统工程，方能在监管部门行使酌情权时，以充分论据支撑回复，显著提升一次通过审核的成功率。

结语

总括而言，Nasdaq近期两项核心规则调整—即2026年1月17日生效的流动性门槛（MVUPHS）上调，以及2025年12月19日生效的规则解释IM-5101-3有限酌情权制度化—明确释放出监管趋严且精细化的讯号。

这意味着企业赴美上市的筹备逻辑必须由单纯满足财务指标的「指标达成」转为全方位的「合规论证」与「风险防御」。在新规框架下，拟挂牌公司不仅需要达到更高的入场门槛，亦应透过具 Nasdaq 实务经验的专业顾问团队、完善的公司治理及透明的发行安排，以主动证明其具备抵御市场操纵风险与持续合规经营的能力。

对于基本面稳健、治理健全且具前瞻合规意识的企业而言，虽然新规提高了挂牌难度，却同时透过更严谨的筛选机制，为优质企业于 Nasdaq 平台上争取更高的市场信任与长期资本认可提供了契机。

如阁下对 Nasdaq 上市事宜有任何查询，或欲了解更多详情，欢迎联络本所合伙人曾浩贤律师、郭俊杰高级律师或刘溟溟律师。

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史蒂文生黄律师事务所近期代表一名父亲，根据《掳拐和管养儿童条例》（香港法例第512章）和1980年海牙《国际掳拐儿童民事方面公约》（“《海牙公约》”）提出儿童交还申请。本案涉及国家及领事豁免的特殊争议。

高等法院原讼法庭于2025年12月15日作出判决，命令母亲将两名子女立即交还至他们位于捷克共和国的惯常居住地。（参见 Secretary for Justice v SK & Another [2025] HKCFI 6345 一案）

案件背景

双方育有两名子女，分别出生于2012年和2016年。在美国离婚诉讼程序中，美国法院于2022年作出判决，授予双方对子女的共同法定管养权，并将子女的主要实际管养权授予母亲。法院同时允许母亲于2022年6月携子女迁居到捷克共和国。2024年，捷克共和国法院承认了美国法院2022年的判决。

2025年，母亲受雇于捷克共和国外交部，并被派驻香港。母亲未经父亲同意便将子女迁居到香港。父亲随后获得美国法院颁发的命令，授予其子女的临时法定管养权和实际管养权，并指示子女应继续就读于捷克共和国最后就读的学校。

父亲其后通过捷克共和国中枢当局和香港中枢当局，向香港法庭提出申请要求立即将子女交还至捷克共和国。

母亲的抗辩理由

母亲基于以下理由反对该申请：

• 国家豁免与领事豁免：母亲声称，作为领事官员，根据1963年《维也纳领事关系公约》及《领事关系条例》（香港法例第557章），她享有国家豁免与领事豁免，因此香港法院对其无司法管辖权。
• 不存在不当迁移：母亲进一步声称，根据美国法院2022年的判决，她对子女拥有包括迁居和就学安排在内的单独决策权。
• 交还子女面临严重风险：将子女交还至捷克共和国将使子女遭受身体或心理伤害，或置于无法忍受的境地。

法院判决

法院驳回了母亲的反对理由：

• 国家及领事豁免：法院认定安排子女迁居属于私人家庭事务。它既非行使“领事职能”的行为，亦非“主权或政府性质”的行为，迁居仅为母亲的个人选择。因此，外交地位不能成为当事人规避《海牙公约》义务的庇护理由。法院同时指出，捷克总领事馆曾向律政司司长表示其预期母亲参与诉讼程序，此举进一步削弱了豁免主张的效力。
• 迁移行为是否不当：尽管美国法院2022年的判决赋予母亲子女教育方面的特定决策权，该权力并不涵盖为子女就学而将其迁居到他国的行为。双方被授予子女的共同法定监护权，因此单方面将子女迁移到香港的行为属于不当。
• 是否存在严重风险：法院认为，本案没有任何指称子女将遭受根据《海牙公约》第13条所指的身体或心理伤害或虐待的依据。

法院因此裁定将两名子女交还至捷克共和国。鉴于母亲是单方面决定将子女带到香港，且在诉讼程序中行为不当，法院命令母亲支付两名子女的返程机票的费用及父亲的法律费用。

本案判决就国家及领事豁免的界限作出重要阐释，尤其在涉及家庭及子女纠纷方面。同时，它彰显了香港法院在处理儿童掳拐案件时，对国际条约义务的严格执行。

本案由史蒂文生黄律师事务所代表父亲出庭，由合伙人罗启峰律师负责处理。如需进一步了解本案或本所的服务，请联系本所合伙人兼史蒂文生黄私人客户部主管林颖诗律师或合伙人罗启峰律师。

2026年2月4日至7日，本所合伙人郑炎潘律师与林丽嫦律师作为本所代表，出席了在澳大利亚悉尼举行的Interlaw 2026亚太区域会议。作为覆盖全球150余个城市、拥有超过90家顶尖成员律所的精英法律网络之创始成员，本所通过深度参与此类高端国际交流，持续巩固在全球法律前沿领域的洞察力与影响力。

本次为期三天的会议以“以共同价值，促深度联结”为核心主题，聚焦于加强亚太地区及全球成员所之间的战略协作与业务融合。会议期间，郑炎潘律师与林丽嫦律师全程参与了多场专题研讨与实务工作坊，围绕法律行业面临的重大挑战与发展机遇，与来自不同法域的同行展开了富有建设性的对话。研讨内容紧扣时代脉搏，深入探讨了人工智能技术对银行业与知识产权领域的法律应用与合规影响，分析了数字时代共享价值观在劳动雇佣领域人才战略中的关键作用，并交流了法律机构在变革环境中的领导力构建与管理创新路径。此外，会议特设业务发展专题论坛，与会代表就深化跨境协作、优化区域服务流程与提升客户体验的具体举措进行了务实讨论，共同探索协同发展的有效模式。

如阁下有任何查询或想了解更多详情，请联络本所合伙人郑炎潘律师或林丽嫦律师。

2026年2月6日，史蒂文生黄律师事务所梁祺澧顾问律师与谢朗希律师应邀前往天风国际证券集团有限公司（「天风国际」）香港总部，举办了一场题为「精通《证券及期货条例》第XV部」的专业培训研讨会。本次研讨会重点深入剖析了作为香港市场透明度基石的「披露权益」制度。

为何第XV部（Part XV）至关重要？

对于上市公司董事、最高行政人员及股东而言，未能及时、准确地披露权益可能导致刑事责任、监禁及声誉受损。对于证券公司及持牌法团而言，深入理解该制度的细微差别——特别是最新的监管更新——对于内部合规及客户咨询服务都具有关键意义 。

研讨会精华回顾

梁律师与谢律师为天风国际团队提供了穿越第XV部复杂规则的实务指南，不仅涵盖基础规则，更深入探讨了高阶操作难题。研讨会涵盖的重点议题包括：

• “库存股份”新规： 详细解读香港证监会（SFC）于2024年5月修订的《第XV部概要》，特别是关于库存股份仍需计入“已发行有表决权股份”分母的规定（反映了港交所于2024年6月采用的新库存股框架），这直接影响大股东持股比例的计算。
• “视作持有权益”与集团架构： 拆解受控法团的“三分之一规则”（one-third rule），以及权益如何在复杂的集团架构、家族信托及一致行动协议中进行合并计算。
• 电子存档的常见陷阱： 分享使用港交所 DION系统 的最佳实践，包括严格的“3个营业日”时限，以及在“首次披露”与“权益性质变更”申报中的常见错误。
• 最终实益拥有人（UBO）的披露豁免： 深入剖析第XV部下的豁免条款，协助投资经理厘清在何种情况下无需披露最终实益拥有人。

关于天风国际证券

天风国际是香港历史最悠久的在港中资券商之一，其子公司持有香港证监会第1、2、4、5、6及9类受规管活动牌照。该集团由湖北省人民政府旗下唯一的金融服务企业——湖北宏泰集团控股。

我们可以如何提供协助

驾驭《证券及期货条例》不仅需要研读条文，更需要通过实务经验灵活应用。本所的监管执法与合规团队专注于协助上市公司、大股东及金融机构管理其申报义务并规避监管风险。

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联会的成立是粤港澳三地法律界融合发展的重要里程碑，旨在加强三地法律专业人士的交流与协作，促进跨境法律服务的协同发展，并精准回应大湾区内日益增长的跨司法管辖区法律需求。作为区内执业律师的关键沟通平台，联会将致力于落实《粤港澳大湾区发展规划纲要》，推动法律服务的深度融合。徐律师作为联会副主席将克尽己任，尽心履职，与联会成员保持紧密合作，积极发挥沟通协调与专业桥梁作用，与业界同仁携手推动法律服务水平的持续提升，为粤港澳大湾区的高质量发展贡献专业力量。

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公司法改革常务委员会是香港财经事务及库务局辖下的重要咨询组织，其职能就《公司条例》和《证券及期货条例》等条例修订向政府提供专业意见。委员会致力于构建清晰、高效且稳健的法律框架，以优化企业营运环境，进一步巩固香港作为国际商业及金融中心的领先地位。

徐律师是香港律师会理事、大中华法律事务委员会副主席及仲裁委员会委员；同时担任香港国际仲裁中心理事和香港国际仲裁中心仲裁女性俱乐部 (WIA) 委员。徐律师多获多家知名仲裁机构委任为仲裁员及调解员，包括香港国际仲裁中心、中国国际经济贸易仲裁委员会、上海国际仲裁中心、华南（香港）国际仲裁院、亚非法协（香港）、北京仲裁委员会/北京国际仲裁中心等。此外，她亦是广东省高级人民法院﹑深圳前海合作区人民法院的特邀调解员。

徐律师拥有粤港澳大湾区执业律师资格及中国委托公证人身份，并为英国特许仲裁司学会院士。

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