2022年3月16日

港股除牌机制之解析（上篇）：规则概要及最新数据

Posted by 编辑小组

近年来受到新冠疫情的影响，越来越多上市公司面对着不明朗的业务状况。加上国内政府加强对各行各业尤其是房地产开发企业的监管措施，港股企业被停牌甚至最终被强制除牌的例子已不鲜见。根据香港联合交易所有限公司（「联交所」）的最新统计，2021年被强制除牌的港股企业达到34家，再创新高。

我们将在一连两篇的系列研究文章中对港股企业停牌的原因、复牌的条件及除牌的过程进行详尽分析，并结合数据统计及个案研究，以期为港股企业提供参考。

在本篇中，我们将首先对港股上市公司的停牌成因，以及被停牌上市公司的复牌/除牌程序及时间进行剖析。在下篇中，我们将重点针对上市公司因缺乏足够的业务和资产以支持其营运而被停牌的个案进行研究及总结。

（一）《主板上市规则》的停牌及除牌准则

联交所在2018年对上市公司的除牌机制进行了改革，对除牌的原因以及除牌的流程均做出了改善。目前主板上市公司的停牌及除牌规则主要依据《主板上市规则》（「《上市规则》」）的第6.01条以及联交所于2018年5月刊发的指引信HKEx-GL95-18（「GL95-18」）。

根据《上市规则》第6.01条，联交所可随时将任何证券停牌或除牌，以保障投资者及维持一个有秩序的市场。该条列明联交所可采取停牌或除牌行动的三个情况，包括：

§ 联交所认为上市公司未能维持足够的公众持股量（详情请参阅《上市规则》第8.08(1)条）；

§ 联交所认为上市公司所经营的业务没有足够的业务运作且没有相当价值的资产以支持其运营（详情请参阅《上市规则》第13.24条）；或

§ 联交所认为上市公司或其业务不再适合上市（详情请参阅《上市规则》第8.04条）。

另外，如上市公司的财务资料披露出现问题，也会导致停牌，包括：

§ 根据《上市规则》第13.50条，如上市公司未能如期发表定期的财务资料，联交所一般会要求该上市公司的证券停牌直至其按规定公布财务资料。

§ 根据自2019年起实施的《上市规则》第13.50A条，如上市公司发布年度初步业绩公告时，其核数师已经或表示将会就上市公司的财务报表发出「否定意见」或「无法表示意见」，联交所一般会要求该上市公司停牌直至有关问题解决。如「否定意见」或「无法表示意见」仅与上市公司的持续经营有关，则上市公司的股票则一般不会被停牌。

1. 未能维持足够的公众持股量

若上市公司是因公众持股量不足而遭停牌，通常可在相当短时间内解决问题。停牌公司应立即制定及公布恢复最低公众持股量的具体及可行的行动计划，例如由控股或主要股东配售现有股份，或由上市公司配售新股份。行动计划应清楚列明计划中每个阶段工作的时间表，证明及确保可在合理时间内恢复所需最低公众持股量并复牌。联交所可在适当情况下就计划是否足够提供指引及就时间表提供意见。（详情请参阅GL95-18第47至51段）

2. 没有足够的业务运作或资产

上市公司未能遵守《上市规则》第13.24条的一般原因包括：上市公司已完全或大致上停止营运、只维持有限度的营运、或因财政困难或失去主要营运附属公司而停止所有或大部分营运。（详情请参阅GL95-18第21至23段）

3. 联交所认为上市公司或其业务不再适合上市

联交所认为不再适合上市的例子包括上市公司中具有重大影响力的董事或其他人员因涉及例如欺诈或其他类型的不诚实行为，上市公司存在重大内部控制失误，上市公司刊发的财务报表被裁定为夸大业务及盈利等

4. 逾期刊发财务业绩或核数师发出「否定意见」或「无法表示意见」

上市公司未能如期发表定期的财务资料或核数师发出「否定意见」或「无法表示意见」，当中可能涉及会计及企业管治方面有重大失当行为或内部监控方面有重大缺失。具体的原因可包括：核数师在审核流程中发现会计失当，被董事会、核数师、传媒、证监会等第三方揭发的企业不当行为（详情请参阅GL95-18第29至30段）。

（二）被停牌上市公司的复牌/除牌程序及时间

在除牌机制改革前，根据《上市规则》第17项应用指引的规定，除牌程序由三阶段组成，每阶段最少为期6个月。实践中许多公司停牌状态维持超过36个月。但在2018年8月以后，除牌程序简化及加速，主板上市公司持续停牌18个月（创业板则为12个月），联交所即可将其除牌。

如GL95-18所述，为促进证券在市场上持续交易，停牌时间均应尽可能短。上市公司在停牌后应立即着手找出相关问题所在，并制定复牌计划，列出补救措施及工作时间表。而各被停牌的上市公司的复牌程序及所需时间亦会因应其被停牌的不同原因而有所差异。

1. 因逾期刊发财务业绩或其他原因而被停牌的上市公司的复牌/停牌程序及时间

若上市公司因逾期刊发财务业绩或其他原因及而被停牌，这些上市公司若能解决及已向市场公布导致其停牌的问题，便可申请复牌（详情请参阅GL95-18第33至38段）：

§ 若上市公司延迟刊发财务业绩，待该上市公司完成处理其审计问题及就尚未刊发的财务业绩完成审计，并刊发所有逾期及/或尚未刊发的财务业绩后就能申请复牌。

§ 若引致停牌的事宜涉及管理层及董事的诚信操守，该上市公司必须证明对管理层诚信可能会为股东或投资者带来风险或损害市场信心的忧虑并不存在（例如，对董事会作出所需变动）。

§ 若有董事涉嫌卷入有关问题，考虑设立独立委员会检讨有关事宜。独立委员会亦应评估，在内部调查进行期间，涉事董事是能否仍然适合担任董事。

§ 若涉及潜在欺诈活动（譬如虚假会计账目或挪用资产），委聘法证会计师进行调查。待法证调查有结果，董事会或独立委员会应考虑有关结果是否已足以解决相关问题。如仍未能解决，则再考虑应采取哪些进一步行动。

§ 若涉及内部监控系统不足，委聘独立专家检讨内部监控系统，找出重大缺失并提出补救行动。

如联交所认为该些上市公司已解决及已向市场公布导致其停牌的问题，联交所可根据《上市规则》第6.07(1)条规定，要求该上市公司按联交所全权指令的条款和期限刊发公告，表示其短暂停牌或停牌证券将行复牌，并在公告刊发之后指令该上市公司复牌。联交亦可根据《上市规则》第6.07(2)条的规定，由其直接刊登该上市公司短暂停牌或停牌证券将行复牌的公告，并指令该上市公司复牌。

在另一方面，如该些上市公司不愿意采取行动解决相关的停牌事宜，联交所可继续将该公司停牌，甚至根据《上市规则》第6.01及6.01A(1)条将其除牌。一般而言，联交所会给予被停牌的上市公司18个月时间解决相关的停牌事宜。但联交所也有权给予少于18个月的期限。联交所在GL95-18中提及，如其认为停牌公司须补救的问题应可在少于18个月的期限内解决（例如公众持股量不足），或停牌公司未能采取足够行动补救，因而延长了停牌的时间，则联交所可以实施较18个月为短的补救期。

2. 因没足够的业务运作或资产而被停牌的上市公司的复牌/除牌程序及时间

因没足够的业务运作或资产而被停牌的上市公司通常会根据《上市规则》第6.01A(1)条的规定进入18个月的复牌程序。在停牌期间，上市公司有责任自行制定并公布复牌计划，并定期公布复牌进度及业务发展的最新资料。联交所则会监察上市公司的复牌状况及在适当情况下提供指引。

有别于过往第17项应用指引的规定，目前适用的18个月的复牌程序没有硬性规定联交所于每6个月审阅被停牌的上市公司所提交的复牌建议及该被停牌的上市公司实行其复牌建议的情况进展。此新项修改给予相关的被停牌上市公司更多弹性在被停牌后的18个月内提交并实行其复牌建议。在缩减了发行人完成复牌计划可用的时间的同时也鼓励被停牌的公司迅速采取行动。

被停牌的公司采取复牌行动后，须证明该上市公司拥有足够的资产及业务，重新符合《上市规则》第13.24条的规定，经联交所确认后才可以复牌。虽然《上市规则》并无量化准则，但有关业务必须为实质，业务模式必须为可行及可持续发展（详情请参阅下篇）。

3. 上市公司被停牌期间的披露责任

无论上市公司是因何原因而被停牌，停牌公司仍须遵守《上市规则》下的持续责任，包括须予披露的交易、关连交易、披露内幕消息等。而且，上市公司还须根据《上市规则》13.24A条在其尚未复牌期间定期刊发季度公告，从而向联交所及市场交代有关其停牌的发展情况。

4. 成功挑战除牌决定门槛極高

如停牌公司对联交所上市委员会的决定有异议，它可申请要求联交所上市复核委员会重新考虑该决定。但实际而言，由于上市复核委员会的决定是基于相同事实，若上市公司没有提供具说服力的理据，上市复核委员会很大机会维持原先決定。

近来因大量公司向上市复核委员会申请复核上市委员会所作的除牌决定或向香港法院就有关决定申请司法复核，使有关挑战数目飙升。然而，大比例的此类公司因未能证明其存在特殊情况以推翻联交所的决定或有必要延长18个月的规限，该等申请一再被拒绝。

（三）已进入除牌程序或被停牌的上市公司数目统计

根据联交所的公开资讯，我们对2021年被停牌的上市公司进行了相应的统计及分析，以下为该统计及分析的概要。

1. 被停牌的原因/复牌条件的数目统计

于2021年（即截至2021年12月31日），约89家于联交所主板上市的上市公司被联交所列为停牌状态。当中约80家被停牌的上市公司的复牌条件包含「刊发逾期刊发财务业绩」，约81家被停牌的上市公司的复牌条件包含「证明公司符合《上市规则》第13.24条」，及约13家被停牌的上市公司的复牌条件包含「证明不存在有关管理层诚信操守的问题」。

被停牌的原因/复牌条件	主板上市公司数目
逾期刊发财务业绩	80 (注(1))
不符合《上市规则》第13.24条	81
其他	13 (注(2))

于2021年（即截至2021年12月31日）被联交所列为停牌状态的主板上市公司总数:	89 (注(3))

(注(1)) 在这约80家因逾期刊发的财务业绩而被停牌的上市公司中，大部分均因未能于2021年3月31日或之前刊发其2020年的全年财务业绩而被停牌。部分上市公司解释，因新冠疫情持续严峻，其内部业务受到影响，因而未能准时刊发其财务业绩。在2020年初新冠疫情爆发初期，不少上市公司因受疫情或旅游限制措施影响而未能按时公布经审核的财务报表。为处理此等情况，2020年2月4日联交所与证监会共同发出《有关在严重新型传染性病原体呼吸系统病的旅游限制下刊发业绩公告的联合声明》（「联合声明」），允许受影响的上市公司在与联交所个别沟通的基础上刊发「未与其核数师议定的业绩公告或财务报表」，以符合于3月31日业绩发布的规定并继续交易。根据联交所于2022年2月21日更新的有关联合声明的常问问题及香港经济日报于2022年3月8日向联交所作出查询之回复，联交所将继续按联合声明的做法，按个别情况容许上市公司在发布「未与其核数师议定的业绩公告或财务报表」后继续交易。

(注(2)) 其他原因包括存在有关管理层诚信操守的问题或联交所对该上市公司的某些交易存疑并要上市公司就该交易作独立调查。

(注(3))于2021年（即截至2021年12月31日）约89家主板上市公司被列为停牌状态。当中的上市公司被停牌的原因或其复牌条件有所重复，如部分被停牌的上市公司的复牌条件同时包含「刊发逾期刊发的财务业绩」及「证明公司符合《上市规则》第13.24条」。

2. 相关的核数师的数目统计

核数师名称	担任多少间被停牌上市公司的核数师 (注(4))
中汇安达会计师事务所有限公司	13
安永会计师事务所	10
罗兵咸永道会计师事务所	9
国卫会计师事务所有限公司	7
德勤关黄陈方会计师行	6
毕马威会计师事务所	5
罗申美会计师事务所	5
香港立信德豪会计师事务所有限公司	4
国富浩华（香港）会计师事务所有限公司	4
华融（香港）会计师事务所有限公司	4
开元信德会计师事务所有限公司	2
大华马施云会计师事务所有限公司	2

中审众环（香港）会计师事务所有限公司	3
郑郑会计师事务所有限公司	2
其他	13 (注(5))

于2021年（即截至2021年12月31日）被联交所列为停牌状态的主板上市公司总数:	89

(注(4)) 此数据以被停牌的上市公司于被停牌当日的核数师计算。

(注(5)) “其他“是指担任一间于2021年被停牌上市公司的核数师。

3. 停牌、复牌及除牌的数目统计

以下为于2021年1月1日被联交所列为停牌状态的上市公司，于截至2021年12月31日的状态：

情况描述	主板上市公司数目
仍被列为停牌状态	89
已成功复牌	8
已被除牌	5

4. 一般复牌的所需时间

我们对上表中的8家已成功复牌公司的复牌时间进行了统计，该些公司的平均复牌所需时间约为1年。

序号	公司名称(股份编号)	停牌时间	复牌时间	复牌所需时间
1.	Primeview Holdings Limited (789)	3/7/17	5/7/19	约2年
2.	信保环球控股有限公司（723）	10/10/18	26/5/2021	约2.5年
3.	民众金融科技控股有限公司 (已委任临时清盘人) (279)	28/2/20	1/11/21	约1年
4.	福晟国际控股集团有限公司 (627)	29/3/21	26/11/21	约8个月
5.	旭通控股有限公司 (1826)	31/3/21	5/11/21	约7个月
6.	索信达控股有限公司 (3680)	1/4/21	1/12/21	约8个月
7.	保利协鑫能源控股有限公司 (3800)	1/4/21	1/11/21	约7个月
8.	蓝河控股有限公司 (498)	26/7/21	5/11/21	约3个月

平均所需复牌时间：				约1年