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香港首次公开招股（IPO）市场正迎来强劲的复苏。继2025年的强劲势头——证监会共接获超过460宗新上市申请，逾110家公司成功上市，集资金额约2,860亿港元[1] ——这股热潮猛烈延续至2026年第一季度。单在第一季度，香港便迎来了40家新上市企业，集资近1,099亿港元，重夺全球新股集资额榜首之位[2]。
然而，数量上的胜利也暴露出显著的素质隐患。在2025年新上市申请激增的背景下，香港证券及期货事务监察委员会（“证监会”）与香港联合交易所有限公司（“联交所”）观察到，上市文件草拟本的素质有所下降，且从事保荐人工作的持牌法团（“保荐人”）存在不达标的行为。
为此，证监会于2026年1月30日发布了一份措辞严厉的通函（《通函》），向业界发出警告。其传达的信息非常明确：绝不能以牺牲实质尽职审查为代价来盲目追求市场份额。
市场实况：质素下降与“以程序为主导”的尽职审查
证监会表示关注，某些保荐人可能正就上市申请采取以程序为主导的方针，而非专注于实质的尽职审查及对上市申请人的顾问服务。证监会所强调的具体不达标行为案例，进一步印证了这项监管隐忧。
正如《通函》附录所强调 ：
- 某些保荐人委任了缺乏经验的交易小组，其成员中有超过40%在香港首次公开招股方面的经验不足一年。
- 在发售阶段出现流程失误，原因是过度依赖驻于菲律宾且经常无法联络上的海外团队。
- 上市文件草拟本存在“复制粘贴”的问题，导致披露内容不必要地冗长且充斥样板式内容。
在《通函》中，证监会概述了以下具体关注领域：
- 在拟备部分上市文件及回应监管意见的过程中存在多项严重缺失，且在发售阶段未能处理关键的监管流程及程序。
- 保荐人过度依赖专家及第三方（包括法律顾问、会计师、估值师及其他人士）执行特定工作，却未有充分评估其胜任能力及资源。
- 主要人员（定义见《证监会持牌人或注册人操守准则》）没有足够能力监督保荐人的交易小组及参与上市委聘项目。
- 保荐人试图委任不合资格的主要人员。
- 保荐人具备适当水平的知识、技能及经验的职员人数不足。
“主要人员负担过重”的困境
截至2026年1月29日，有超过420宗活跃的上市申请正在审批。这庞大的工作量不成比例地集中在市场上极小部分合资格的主要人员身上，引发了人才争夺战，保荐人纷纷争相以满足监管机构的承接项目上限。证监会注意到，同时承担六项或以上活跃上市委聘项目的主要人员的数目之多，已引起关注。
证监会在督导精力与资源上划定了严格界线。除非情况非常特殊，否则证监会一般会将指定任何主要人员同时监督或参与六宗或以上活跃上市委聘项目的保荐人（“主要人员负担过重的保荐人”），视为缺乏充足资源来履行保荐人职责。证监会更是首次明确表达其期望：一名主要人员最多应只承担五项活跃委聘项目。
为执行此规定，证监会要求所有保荐人提交已获委任的主要人员姓名和数目，以及各人从事的活跃上市委聘项目的数量。今后，拟从事第6类首次公开招股保荐人工作的个人在提交新牌照申请时，必须附上由负责整体管理监督的核心职能主管（OMOs）签署的文件，以确认遵守五项委聘项目的数量上限。
严厉纠正措施与暂停审理流程
证监会与联交所正从发出警告转向采取直接的监管及执法行动。在2025年12月，他们向13名特定保荐人发出了一份联合函件，引述了在近期上市申请中出现的关注事项。这些“受关注保荐人”及任何主要人员负担过重的保荐人应预期，证监会将于不久将来就其保荐人工作及资源进行现场主题视察。
此外，证监会也在申请阶段施加了即时的阻吓措施：
- 如上市文件草拟本存在严重不足，有关上市申请可能会被退回或暂停审理。
- 如某份上市文件被认为不合理地冗长，监管机构可能会暂停审理流程。一般而言，上市文件的主体内容合共不应超过300页（不包括载于附录的专家报告）。
提高胜任能力与考试门槛
如上所述，某些保荐人委派的团队中，有超过40%的职员在香港本地IPO方面的经验不足一年。对此，证监会收紧了考试要求。除非获得豁免，否则所有从事首次公开招股保荐人工作的个人，现须在首次从事该等工作前不多于三年的期间内，通过证券及投资学会资格考试卷一及十六。保荐人必须呈报任何不合规的职员。
管理层的责任
虽然保荐人的管理层可将运作职能转授予其职员，但管理层对监督保荐人工作以及对确保所有相关法律及监管规定获得遵从负上最终责任。
在严重缺失的情况下，证监会可能会采取监管行动，包括对保荐人的业务范围或保荐人可承担的活跃上市委聘项目的数量设限。证监会亦会在严重的失当行为个案中，对保荐人及须就保荐人缺失负责的保荐人主要人员和管理层展开调查及/或纪律行动。
- 保荐人现在该怎么做?严格监控主要人员的工作量，确保无人违反五项委聘项目的上限。
- 审视活跃的上市委聘项目，确保 (i) 各委聘项目均获分配充足资源；及 (ii) 外包给第三方的任何职能均由合资格职员监督。
- 立即对所有交易小组成员进行内部统计，以确保严格遵守证券及投资学会资格考试卷一及十六的要求。
- 在提交上市申请前，严格评估每家公司是否符合资格和适合上市，特别注意一些“危险信号”（例如资金流向），而不是采取以程序为主导的方针。
- 确保遵守证监会对上市文件页数的限制，适当地将其他章节的内容总结到“概要”章节中，而非仅仅“复制粘贴”。
- 准备迎接对内部审查及尽职审查流程更严格的审视，必要时对内部政策进行检讨和全面修改。
史蒂文生黄律师事务所的法规与诉讼团队在就证监会合规、视察及补救措施向持牌法团提供法律意见方面拥有丰富经验。如您在评估贵公司的保荐人资源或应对即将到来的证监会视察方面需要策略性建议，请联系我们的合伙人叶小铃律师或梁祺澧律师。
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[1] 根据《通函》，在2025年1月1日至12月31日期间，监管机构收到超过460宗新的上市申请。《通函》亦指出，在同一期间有超过110宗成功上市，集资额约为2,860亿港元。请参阅：https://apps.sfc.hk/edistributionWeb/api/circular/openFile?lang=TC&refNo=26EC4
[2] 根据毕马威中国在2026年第一季度回顾中报告的市场数据，香港IPO市场在第一季度共有40宗新上市，集资额达1,099亿港元。请参阅：https://kpmg.com/cn/en/insights/2026/04/china-hk-ipo-2026-q1-review.html.