引言

过去几年，香港出现了一系列上市公司透过法庭认许的协议安排方式进行私有化。在本文中，我们将讨论香港高等法院最近有关创兴银行有限公司一案（HCMP 968/2021, [2021] HKCFI 3091）（「创兴」）的判决，该判决对各方透过法庭认许的协议安排方式进行私有化或减少股本可能有潜在影响。另外，在法院颁令召开的股东大会上，如何处理一致行动人对私有化计划的投票可能会影响其合法性。最后，创兴一案的判决可能会影响日后草拟协议安排文件及法院颁令召开会议的通知。

背景

本案涉及由创兴银行有限公司（「该公司」）提交呈请的聆讯，涉及法院于2021年7月30日认许此公司与所有计划股东（即一致行动人士及独立股东）根据第622章《公司条例》（「条例」）第673条及674条达成的协议安排（「该计划」）以及根据条例第229条削减股本的事宜。

此公司是一家于香港联合交易所有限公司（「联交所」）主板上市的上市公司。2021年5月，要约人（该公司单一最大股东）请求公司董事会（「董事会」）通过协议安排方式进行私有化本公司及撤回其联交所上市股份的提案（「提案」）。此外，根据《公司收购及合并守则》（「《收购守则》」），一些一致行动人士被推定为要与要约人一致行动。[1]

案中的协议安排文件规定该计划须经独立股东们的批准，一致行动人士不会出席法院颁令召开的计划股东会议（「法院会议」），也不在会上投票。法院会议随后召开以批准该计划，而一致行动人士没有出席法院会议和在会上投票。

在认许有关协议安排的过程中时，陈静芬法官考虑到不同因素，包括该公司有否遵守《收购守则》规则2.10。

规则2.10：透过协议安排或资本重组进行收购及私有化

《收购守则》规则2.10规定：

除非执行人员同意，任何人如拟利用协议安排或资本重组取得一家公司或将一家公司私有化，有关协议或资本重组除了须符合法律所施加的任何投票规定外，还须在符合以下规定的情况下才能落实：

(a) 该项计划或该项资本重组必须在适当地召开的无利害关系股份的持有人的会议上，获得亲身或委派代表出席的股东附于该等无利害关系股份的投票权至少75%的票數投票批准 [2]；及

(b) 在有关股东大会上，投票反对批准有关协议或资本重组的决议的票數，不得超过附于所有无利害关系的股份的投票权的10%。

法院对《收购守则》规则2.10的诠释在本案中涉及(i)召开法院会议的通知之有效性以及(ii) 法院会议是否合法地举行的。尤其重要的是，法院会议是否适当召开及妥为正式举行，部分取决于规则2.10的真正含义。

规则2.10的解释

高等法院过往的裁决

在创兴判决前，在大同机械企业有限公司一案（「大同」）(HCMP 601/2021, [2021] HKCFI 2088)（2021年7月19日）中，夏利士法官就规则2.10的涵义提出了两派观点。

i. 禁止要约人及其一致行动人士对相关决议进行投票（「禁止观点」）；以及

ii. 要约人及其一致行动人士不被禁止投票，但为了遵守《收购守则》，他们的票数不能被计算在内（「非禁止观点」）。

夏利士法官认为非禁止观点是正确的立场，因为它更符合规则2.10及条例第674（2）条的正常和一般的涵义。根据有关协议安排的法律，与要约人一致行动的人士作为协议的参与者，必须被允许参与投票。

创兴采用的观点

陈静芬法官考虑了夏利士法官在大同一案中的意见后认为夏利士法官的观点仅属判词旁论, 因为该案中的计划没有获所需大多数股东批准。依她所见，禁止观点才是《收购守则》规则2.10的正确诠释，理由如下：

1. 禁止观点更符合《收购守则》规则2.10的通常及自然的涵义，因为它更清楚地设定法院会议只应包括无利害关系股份的持有人会议（不括是无利害关系股份持有人和一致人的会议），以确保他们的讨论免受不同利益的人出席影响。
2. 禁止观点与《收购守则》规则2.10的起草背景一致。现行的《收购守则》规则2.10是继2001年4月的谘询文件后于2002年制定的。比起过往的规则2.10，现行规则2.10的词汇更清楚显示规则是禁制性的。
3. 禁止观点可以使《收购守则》中的相关规则解释更加一致，这些规则都是以保护小股东的利益为目的。



陈静芬法官进一步总结，鉴于一致行动人士各方作出的承诺及他们并没有出席该计划的法庭会议，因此符合《收购守则》规则2.10的条件。因此，该计划获得法庭认许。

陈静芬法官还列出了法院为批准涉及各方与要约人一致行动的私有化或收购计划而可颁令召开的三种会议：

• 法庭颁令为所有受协议约束的股东召开一个会议，而一致行动的人士须向法院承诺不出席会议及在会上投票。
• 法庭颁令为所有受协议约束的股东召开一个会议，而一致行动的人士须向法庭承诺。然而，如果一致行动人士在公司寻求法庭颁令召开会议时已与公司达成协议，或向法院承诺他们将受协议条款约束，法院则可省去颁令召开第二次会议。
• 若一致行动人士已与公司或要约人达成协定受该协议或要约的条款约束，该协议便可由公司与无利害关系股东订立。在此情况下，法庭只会颁令就该等股东召开一个会议。



分析与启示

鉴于创兴的裁决，要约人应小心留意在寻求透过法庭认许的协议安排方式进行私有化上市公司的程序。为避免在日后的私有化计划中出现周折及避免就一项私有化计划举行两次法庭颁令召开的会议（其中一次只适用于一致行动人士），要约人应确保受该协议安排规限的一致行动人士不可撤销地承诺(i)不出席拟议法庭颁令召开的会议，也不就会该会议投票，以及(ii)受该协议安排的条款约束。协议安排文件及会议通知中有关出席、投票及不可撤销承诺等字眼，亦须审慎拟订，以确保符合法院就创兴一案的裁决。

如有任何查询或进一步资料，请联系我们的合伙人张源辉律师和刘咏琳律师。

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[1] 「一致行动」指一致行动人士包括依据一项协议或諒解（不論正式与否），透过其中任何一人取得一间公司的投票权，一起积极合作以取得或巩固对该公司的「控制权」的人。

[2]「无利害关系的股份」指有关要约人或与其一致行动的人士所持有的股份以外的有关公司的股份。

2022 年 4 月 12 日，本所合夥人張源輝律師獲 Alliance Advisors 邀請，為其「香港特殊目的收購公司 (「SPAC」)上市概述」網絡研討會擔任演講嘉賓之一。

本所合夥人張源輝律師 (下)

張律師通過介紹 SPAC 在香港之背景和主要上市要求，闡明了香港 SPAC的上市制度。他亦簡述了 SPAC 與傳統 IPO 上市的優缺點，以及該機制於世界各地的差異。最後，他通過分析香港的SPAC上市申請的案例，及解釋香港SPAC上市制度對內地有意申請上市的公司之益處和發展前景，結束本次分享。

本次網絡研討會取得了巨大成功，並獲得數百位觀眾的積極反饋。

如閣下有任何查詢或想瞭解更多詳情，請聯絡本所合夥人張源輝律師。

引言

于2022年3月3日，金融服务发展局（「金发局」）发布研究报告，建议证券及期货事务监察委员会（「证监会」）和香港交易及结算所有限公司（「交易所」）改革香港的上市框架，目的是提高香港作为亚洲领先交易所的竞争力和最大限度地发挥香港整个资本市场的潜力。

金发局主要的建议包括以下内容：

•考虑未有收入的生物科技公司（见《香港联合交易所有限公司证券上市规则》（「《上市规则》」）第十八A章）和特殊目的收购公司（「SPACs」）（见《上市规则》第十八B章）的部分上市规则可否延申至适用于新经济公司的新上市框架；

•重新审视具有不同投票权架构上市的发行人（上市规则第八A章）的「创新性」主观资格规定，同时确保不同投票权的政策方向不会成为「常态」及投资者如常获得保障；

•持续和全面地审查上市制度，以应对不断变化的环境和市场需求；以及

•为中小企业在融资需求和加入资本市场方面提供更多支持，如研究设立新的上市框架和审查现有的创业板制度。

为未有收入的创新公司建立一个友好的上市框架

新经济公司（如硬科技、新能源、软件即服务、大数据及人工智能）是拥有尖端技术的新型快速增长产业。鉴于其崭新及创新的性质，这些公司往往需要在在取得盈利之前在研发方面投入大量投资及资金。此外，它们的产品开发周期亦较长。由于传统的投资者注重公司过往的财务表现，新经济公司一般难以获得资本和投资。因此，金发局建议保持上市制度的灵活性以迎合未有收入的新经济公司的需求，以把握相关机遇，同时为投资者提供适当保障。金发局亦建议，交易所可以在《上市规则》中引入一个新章节，如第十八A章，以涵盖这些快速增长研发密集型的行业。使更多具有巨大前景和市场潜力的未有收入新经济公司在香港交易所上市。

鉴于中国和粤港澳大湾区新经济成功崛起的基础上，有关第十八A章及最近推出的第十八B章，金管局提醒交易所和证监会应在未有收入的生物技术公司和SPAC的上市框架研究其上市框架的优势和成功之处，考虑这些特点可否适用于这些新经济公司的新上市框架。

特别是，与这些生物技术公司类似，许多非生物技术的新经济公司在证明取得收入或盈利之前，业务发展周期也较长。因此，可考虑在一定程度上是否可以将第十八A章中的一些特征扩展至新经济公司，如加强披露要求、成熟投资者的参与、多轮融资和主管当局。

此外，在新兴新经济市场，该等公司的投资者应具备技术和金融的专业知识，以及更高的风险承受能力。金发局认为可参考新推出的特殊目的收购公司上市框架。因此，建议在第十八B章中的一些特征也可以适用于这些新经济公司，例如只让专业投资者在初期阶段，以及要求额外的私人投资于公开股票（PIPE）的投资规定，因为预计这些投资者在金融方面有更熟悉专业知识，及对风险的承受能力更高。

审查对具有不同投票权架构的发行人的「创新性」要求

目前，根据《上市规则》第八A和十九C章以及指引信HKEX-GL94-18中，以不同投票权架构上市的申请人必须是创新产业公司。金发局指出一些银行家和法律专业人士认为，「创新性」的要求是主观的，并会给香港上市市场带来不确定性，使寻求在香港上市的申请人感到沮丧。例如，某个来自新经济行业的首行发行人可能有足够的「创新性」获得上市批准。然而，该等性质或行业类似（甚至市值和业务规模较高的公司）由于无法与先例区分开来，因而可能不符合「创新性」要求。鉴于确定性较低，这些潜在发行人在香港上市的意愿也因此降低。

相比之下，金发局参考了上海证券交易所（「上交所」）的科创板及深圳证券交易所（「深交所」）创业板。尽管这两家交易所都以增长中的创新或科技创新公司为上市主要对象，但它们并没有提供关于「创新能力」的定义或指引，要求潜在发行人证明其「创新性」。相比之下，这些交易所采用一套客观的上市标准，考虑到可量化的因素，如商业诚信、利润和收入等。金发局还强调，上交所科创板为那些尚未有盈利能力或已累积亏损的公司打开了上市的大门。因此，建议对具有不同投票权架构的发行人于「创新性」的主观资格进行审查及阐明，同时厘清不同投票权架构的政策方向是以避免成「常态」并保留对投资者保障。

此外，由于持着避免不同投票权架构的公司成为常态的政策，金发局还观察到，与其他市场相比，香港对不同投票权架构的公司的上市制度更严格。例如，美国的制度对具有双重股权架构的公司采取了「以披露为本的制度，对不同投票权架构的限制较少」，而香港则要求加强披露和企业管治架。在香港实行的严格的投资者保障措施，阻止了不同投票权架构的广泛和普遍性。然而，金发局金建议，应澄清「创新性」的定义和解释，以包涵不同程度创新能力的公司。

不断地全面审查上市制度，以应对不断变化的环境和市场需要

目前，持续的地缘政治不确定性困扰着在美国上市的中国公司的业务运作。这可能会影响全球的IPO市场。目前在其他交易所已经上市或考虑在其他交易所上市的公司或会寻找替代方案，发行人对香港作为潜在的第二上市选择亦随之兴趣激增。

尽管有这样的兴趣，但那些业务集中在大中华区的公司在寻求在香港上市时仍然会面临着一些障碍。金发局指出，相对耗时的首次公开募股（IPO）流程，以及对在合资格交易所主要上市的发行人的豁免制度，是现有两大障碍。为使香港上市市场及资本市场发挥最大潜力，金融发展局建议应进一步优化和简化海外发行人的上市程序，以提高其效率。

为中小企业提供更多支持

国际及内地支援

全球越来越重视支持中小企业融资。金发局观察到北京证券交易所（「北交所」）自2021年11月15日开始交易以来的改革成功。有11间新公司通过首次公开招股上市，还有71间上市公司由全国中小企业股份转让系统精选层移至北交所上市。截至2022年11月12日，超过210万投资者申请开通北交所合格投资者权限，估计超过400万投资者符合资格。此外，已有112间证券公司获得北交所正式会员资格。金发局建议，香港可考虑参考北交所采用研发开支作为申请资格的准则，以推行中小型企业措施，支持以科技及研究为增长目标的公司。

创业板全面开放检讨

创业板成立于1999年，目的是为中小企业提供融资支持。然而，自从创业板改革为独立市场，以及取消了创业板向主板转移的简化程序后，创业板上市活动力大幅下降。2020年，市场仅通过创业板上市8家，募集资金总额为36亿港元。虽然创业板不断发展，但很多正处于增长和发展阶段的中小企可能会由于各种原因而不合资格在创业板上市。虽然《GEM上市规则》并无对潜在发行人作出盈利规定，但营运现金流及市值规定，加上严格及耗时的首次公开招股审核程序，可能会限制规模较小的潜在发行人进入资本市场，最终导致创业板相对不活跃。例如，现行要求营业现金流以3,000万港元为最低限额，对估值较高但尚未产生收入或利润的增长型公司构成阻吓。

由于中小企业增长潜力庞大，交易所应重新评估现有市场架构是否仍有利香港把握于中小企业的机遇。金发局认为交易所应全面及公开检讨创业板市场，包括将创业板市场改革包纳早期快速发展公司，让中小企业进入创业板市场。

金发局表示，金融业和市场人士普遍认为，香港可以采取更积极的方式支持中小企业。有些人认为，应探索一种支持中小企业融资的新的市场机制，这种机制可纳入只有专业投资者才能参与的市场。香港迫切需要回应这些意见，重新调整市场分割策略。

分析与启示

鉴于新经济领域市场的加速发展及香港作为一个强大的国际集资金融中心的吸引力，金发局已鼓励交易所和证监会积极改善上市制度，以配合不断演变的环境和市场需要。报告指出应扩大未有收入前的规定以迎合新经济公司，并检讨透过上市规则第八A章上市具有不同投票权架构的发行人的「创新性」的主观要求和标准。积极培育生物技术和新经济系统或可制造从外地上市市场返回香港上市的需求。此外，考虑到全球越来越重视对中小企业融资支持，香港应探索一个新的上市框架，以协助它们的资金需求。这些建议能让香港上市制度迎合现时的首次公开招股环境中获得机会，并在竞争中保持领先地位，继续振兴资本市场。

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2022年3月30日，本所合伙人、诉讼及争议解决部主管徐凯怡律师，透过其虚拟形象(avatar)出席了2022巴黎仲裁周中首届元宇宙全球线上论坛- “元宇宙中的第一届仲裁论坛：web 3.0的法律影响”。

本次虚拟全球仲裁论坛由MetaverseLegal主办，在虚拟空间Horizon Workroom举行。16位参与者以虚拟形象方式（包括徐律师）参加了桌上讨论，超过170名参与者通过视频链接参与论坛。论坛重点讨论了四大热点议题，包括：元宇宙的关键特征、元宇宙中可能出现的争议、元宇宙争议解决的现况，以及元宇宙的去中心化争议解决。

徐律师表示，以自己的虚拟形象方式参加元宇宙第一届仲裁论坛是一次大开眼界的经历。她对 MetaverseLegal 组织了这次盛大的活动表示感谢，并期待未来能与全球不同司法区域的业界友好在虚拟世界空间中进行交流和互动。

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2022年3月22日，本所合伙人﹑银行及金融部和诉讼及争议解决部主管徐凯怡律师，代表香港律师会与澳洲驻香港副总领事利伟恩先生和领事Patrick Orchard先生就大湾区法律执业进行会面。 徐律师是香港律师会大中华法律事务委员会成员，及2022年两岸四地青年律师论坛筹备委员会副主席。

本所合伙人徐凯怡律师(左下)

本次会议探讨了大湾区带来的丰富机遇，包括香港法律执业者在大湾区获得执业资格的既定框架、大湾区律师执业考试，和《广东省司法厅关于香港法律执业者和澳门执业律师在粤港澳大湾区内地九市执业管理试行办法》。

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本所合伙人曾浩贤律师接受路透北京访问, 为其两篇文章: 《三一重工借沪伦通暖风奔赴瑞士，欧洲或成中企海外上市新选择 》和《B站自愿变身双重主要上市，中概股料跟上步伐然港交所接盘不易》发表他对中国公司于美国和香港上市之见解。

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