商业法律动态

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2022年3月8日

香港数字资产和代币解读

1. 数字资产和代币于香港日趋重要

数字资产、加密货币和代币在香港引起了越来越多的关注。例如，普华永道香港公司与沙盒合作，于沙盒元宇宙购入虚拟土地。非同质化代币（「NFTs」）为区块链生态系的主要论题。我们亦见证着香港监管情况的大规模发展––香港财经事务及库务局（「香港库务局」）公布了其咨询总结文件，建议建立虚拟资产交易所的牌照制度（见我们的新闻更新），香港金融管理局（「香港金管局」）最近的总结文件聚焦于用作支付用途的稳定币（见我们的新闻更新），以及香港证券及期货事务监察委员会（「香港证监会」）关于虚拟资产服务供应商和证券代币发行的倡议。因此，讨论不同形式的数字资产及香港的监管对其之影响尤其重要。

2. 有哪些不同类型的数字资产和代币？

我们先如下概述多种数字资产的类别。虽非详尽无遗，但可作为和各位讨论的出发点。

数字资产（Digital assets）

广义上，数字资产是一种无形资产，可以数字格式创建、交易和存储。其为通用术语，并涵盖以下说明之所有资产形式／分类，如虚拟资产、加密货币、数字代币，包括NFTs，以及中央银行数字货币（「CBDC」）。

虚拟资产（Virtual assets）

根据香港库务局的总结文件，虚拟资产为一种价值的数字表示法：[1]

(i) 以记账单位或经济价值的储存方式表达；

(ii) 作为（或旨在作为）公众接受的交换媒介，用于支付商品或服务或清偿债务，或作投资目的；

(iii) 可通过电子方式转让、储存或交易；及

(iv) 与其下所拟的资产形式以及其自身是否稳定无关。

根据上述定义及下文之进一步讨论，虚拟资产的范围不包括NFTs。而CBDC并非监管目标之一。

虚拟资产有时被称为加密资产。社会各界和监管机构对何种术语占主导地位并没有普遍共识。例如，香港库务局使用「虚拟资产」一词，而香港金管局则采用「加密资产」。

加密资产（Crypto-assets）

根据金融稳定委员会的定义，加密资产是指「主要依靠加密技术和分散式账本或类似技术的私人数字资产」。[2]

尽管它与虚拟资产可互换使用，但加密资产包括NFTs，而后者是加密代币的一类，其不在虚拟资产的范畴内。

加密货币（Cryptocurrencies）

加密货币是一种数字或虚拟货币，以加密技术保护，令其几乎不可能被伪造或双重支付。它隶属于各 (i) 虚拟资产及 (ii) 加密资产。最知名的例子是比特币和以太坊。

其外，我们亦观察到以下几点：–

加密货币是基于去中心化的区块链网络和分散式账本技术。

它通常是指可互换的硬币或代币（即无法仅通过观察其本身，区分各个同类的硬币）。基于此性质，它们一般被视为虚拟商品。

加密资产和加密货币两词经常被交替使用。

加密货币的特征是其通常不由任何中央机构发行，使它们理论上不受政府干预或操纵。此为其与CBDC之区别。

然而，实际上，加密货币并非完全不受监管行动的影响。2021年9月，中国人民银行宣布全面禁止所有虚拟货币的相关业务活动，包括兑换虚拟货币及开展虚拟货币相关业务活动的互联网应用。海外虚拟货币交易所不可向中国的投资者提供服务。中国人民银行亦禁止金融机构、支付公司和互联网公司在中国促使虚拟货币的相关业务活动。

稳定币（Stablecoins）

稳定币是加密资产的一种。根据金融稳定委员会和国际结算银行，稳定币的定义分别为「旨在保持相对于特定资产或资产池或一篮子资产之稳定的价值」和「其价值与法定货币或其他资产挂钩的加密货币」。[3]

稳定币可为不同目的设计相应的支持机制。其可大致分为以下几类 (i) 与资产挂钩的稳定币；或 (ii) 基于演算法的稳定币。与资产挂钩的稳定币通常与法定货币、商品（如黄金），或其他金融资产（如证券）挂钩或由其支持。若其与金融资产挂钩，也或可视其为证券代币。

中央银行数字货币（CBDC）

CBDC与稳定币相异，其为「采取数字形式的央行货币，有别于传统储备或结算账户中的余额」。[4]此为以国家记帐单位计价的数字支付工具，由中央银行直接承担。其具有法律地位，因此与加密货币不同（其本质通常为去中心化）。

香港金管局曾探究CBDC的一技术架构，旨在使家庭和企业能更安全地持有和使用CBDC付款。

代币（Tokens）

代币（或密码／数字代币）是实体资产的数字表示，或基于区块链的组织或项目基础上建构之工具。代币可同时具有不同的性质和目的。

其他特点／观察包括：–

可于其中嵌入智能合约。

用于代币发行的最常用之区块链网络为以太坊（可称之为该区块链网络或在该网络中使用的原生货币）。

其通常于区块链规程（即管理创建和使用此类代币的一组规则）下所创建。

ERC-20成为了用于智能合约上的以太坊区块链以行使代币之最普及的规程。

其可以不同的类型呈现––如功能型代币、证券代币以及近期流行的NFTs。

需注意NFTs为不可替代的––意味着每个NFT皆可通过适用的已嵌入智能合约之区块链规程以令其「独特」。此外，由于NFTs现阶段尚无标准化的形式，因此需要仔细研究特定的NFT，以确定其性质。

3. 为何需要了解数字资产的不同性质？

该分类有助于理解代币的性质，以便沟通讨论。事实上，数字资产的发行是否受证监会的监管视乎情况而定。

以NFTs为例，考虑到其非标准化的性质，某些NFTs可能具有类似「证券」的特征，因此，发行此类NFTs通常会于香港受到监管。至于其是否会受到监管，不仅需要仔细研究该代币的形式，亦要审视其本质。

当然，监管并未必为一件坏事––若代币构成「证券」，代币持有人作为投资者理应得到额外的保护。另一方面，投资者保护和过度监管之间需作出恰好的平衡。鉴于所涉及之技术性，我们鼓励发行人（尤其是初创公司）向专业人士寻求意见，以了解其的相关法律地位，并就此制定代币发行。

如阁下有任何发行代币的具体计划，或希望就上述与我们讨论，请随时联系我们的合伙人张源辉律师。

本新闻简讯仅供参考之用。本新闻简讯之内容不构成亦不应被视为法律意见。对于任何因根据或倚赖本文件所载资料所作决定，行动或不行动而引致的损失或损害，史蒂文生黄律师事务所概不负责。

[1]咨询总结：就加强香港打击洗钱及恐怖分子资金筹集规管的立法建议。香港财经事务及库务局。2021年5月。
[2]加密资产和稳定币的讨论文件。香港金管局。2022年1月。
[3]加密资产和稳定币的讨论文件。香港金管局。2022年1月。
[4]中央银行数字货币：基本原理及核心特性。与数中央银行之一系列协作的第一份报告（“Central bank digital currencies: foundational principles and core features” Report no 1 in a series of collaborations from a group of central banks）。国际结算银行。2020年10月。

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由编辑小组发布

2021年12月10日

香港联交所刊发咨询总结优化有关海外发行人的上市制度

背景介绍

2021年11月19日，香港联合交易所有限公司（「联交所」）就优化及简化海外发行人上市制度的建议发表谘询总结（「谘询总结」）。经修订的《香港联合交易所有限公司证券上市规则》（《上市规则》）和新指引材料将于2022年1月1日起生效。

上述建议获得公众的广大支持。因此，联交所将在2021年3月31日采纳谘询文件的所有优化及简化海外发行人上市制度的建议并稍作修改（「谘询文件」）。本文将摘录我们在2021年4月发布关于联交所谘询文件之最新跟进消息。本文所用术语的含义与谘询总结和谘询文件中的定义相同。

综上所述，修订后的上市制度将建基于下列内容：

将股东保障标准简化成一套「核心水平」;

放宽没有不同投票权架构的大中华发行人的第二上市规定：(a)毋须证明其是「创新产业公司」及(b)上市时最低市值规定将降低于现行规定；
容许符合条件且以现有的不同投票权及/或可变利益实体结构作出第二上市的「获豁免的大中华发行人」及「非大中华发行人」选择作双重主要上市；及
为第二上市发行人发布新指引材料。

上市制度修订的要点概括：

海外发行人上市制度修订的要点如下：

核心股东保障水平

一套「核心水平」将适用于所有发行人（即香港发行人、中国发行人和海外发行人），从而为所有投资者提供同等的保障。「相当的股东保障的要求」[1]将被废除。因此，「认可司法权区」和「获接纳司法权区」的概念也将被废除。

核心水平主要源自于《联合政策声明》[2]，主要包括以下内容：

股东大会的通知和进行；
股东罢免董事、召开会议、表决、发言及委派投票代表或公司代表的权利；
委任核数师等事宜须待独立于公司董事会的委员会或大多数股东决定，及若干其他重大事宜须待股东以绝大多数票通过；
对委任董事以填补临时空缺的年期设限；
提供股东名册备查；及
对股东按《上市规则》就若干事宜投票表决设限。

就中国发行人而言，联交所接受对某些核心水平作若干调整（即允许召开股东大会的最短通知期不同，以及规定在投票通过类别股份权利的变动、组织章程文件的修订及自愿清盘时，票数只须达三分之二便可构成「绝大多数票」），以使它们在符合《必备条款》的同时，也达到与香港发行人和海外发行人大致相等的股东保障标准水平。

现有上市发行人要确定组织章程文件已完全遵守核心水平；否则，其组织章程文件须于2022年1月1日后的第二次股东周年大会或之前完成作出任何所需修订以符合核心水平。

双重主要上市

容许符合第二上市条件的「获豁免的大中华发行人」及「非大中华发行人」，在保留其不合規的不同投票权及/或可变利益实体结构，仍可选择作双重主要上市，前题是须符合《上市规则》第十九C章下适用于具有不同投票权架构的合资格发行人的现行合适性及资格规定（此等规定较适用于无不同投票权架构的其他主要上市申请人的规定更为严谨）。

由于这些发行人是申请双重主要上市，而不是第二上市，因此不会有自动豁免。所以，他们须完全遵守《上市规则》所有规定（按个别情况而获豁免的除外）。若申请人的不同投票权架构极端不符合管治规范，联交所保留权利可全权以不适合上市为由拒绝申请人。

若获豁免的大中华发行人及非大中华发行人从合资格交易所除牌，这些发行人可保留其不合规的不同投票权及/或可变利益实体结构。联交所保留权利因应个别情况对部分这些发行人施加额外规定，而且会考虑（其中包括）他们遵守《上市规则》的纪录以及在合资格交易所可有重大不合规情况。

第二上市要求

放宽没有不同投票权架构的海外发行人（包括业务以大中华为重心的公司）的第二上市规定，取消「创新公司」的条件（即具备GL94-18第2至3.4段所列的相关特征）。有关发行人将须符合以下两套资格规定之一：

准则 A

在合资格交易所（适用于任何没有不同投票权架构的海外发行人）或任何认可证券交易所（仅适用于没有不同投票权架构且业务重心亦不在大中华地区的海外发行人）上市并且于至少五个完整会计年度期间保持良好合规纪录；及
第二上市时预期市值至少30亿港元。

准则 B

在合资格交易所上市并且于至少两个完整会计年度期间保持良好合规纪录；及
第二上市时预期市值至少100亿港元。

如果联交所认为第二上市的申请被用作规避适用于第一上市的《上市规则》，联交所保留拒绝该申请的酌情权。联交所还保留对有关发行人应用香港的反收购规定的酌情权，以预防发行人规避监管。尤其若有第二上市申请人透过SPAC并购交易在海外交易所上市（故不须符合首次公开招股的尽职审查规定或适用于新上市的资格规定），则这意味有关的第二上市申请有机会构成意图规避新上市的规定。联交所故此将会对有关公司采用反收购测试。

第二发行人由第二上市转移至主要上市

交易转移规定[3]应适用于所有第二上市发行人，确保给予自动豁免的原则贯彻一致。
第二上市发行人在以下情况下将被视为主要上市发行人：发生海外除牌（「途径1」）；及为双重主要上市发行人如海外发行人的上市股份交易大部分永久转移到联交所市场（「途径2」）；或自愿转为（主要上市转换）主要上市（「途径3」）。

途径 1 – 从海外交易所除牌的发行人：
- 从主要上市市场除牌的发行人将自动有12个月的宽限期令其按《香港财务报告准则》 /《国际财务报告准则》编备财务报表
- 第二上市发行人一旦从主要上市市场除牌，《上市规则》的其他规定的自动豁免即不再适用。
- 对于非自愿从海外交易所除牌的发行人，过渡安排适用于发行人就预期非自愿除牌一事知会联交所前订立的持续交易，令交易自除牌通知当日起计三年内获豁免符合适用的《上市规则》条文。
- 若海外发行人预计难以遵守特定的适用《上市规则》条文，联交所可按个别情况给予宽限期，豁免发行人遵守特定的《上市规则》条文。联交所保留权利，要求发行人的股份简称加上特定股份标记「TP」，以识别发行人是过渡安排下的主要上市发行人。

途径2 – 因转移而成为在香港主要上市的发行人：
- 倘海外发行人最近一个会计年度的上市股份全球成交量（包括该等股份的预托证券的成交量总金额有55%或以上）都是在联交所市场进行，联交所即视其上市股份交易已大部分永久转移到联交所市场，所有自动豁免即告撤销，但发行人仍有《上市规则》第十九C章的现行过渡安排。

途径3 – 因主要上市转换而成为双重主要上市的发行人：
- 转为主要上市生效之日起，所有自动豁免即告撤销；联交所一般不会就全面遵守《上市规则》条文给予宽限期。

分析和启示

修订后的上市制度从整体上优化及简化了联交所对海外发行人的上市安排。它阐明了适用的要求，从而鼓励在其他地方主要上市的海外发行人探索在联交所申请双重主要上市或第二上市的可能性。对于以大中华区为重心的发行人来说，一些限制性较强的上市要求已被撤销，预计这将吸引更多在美国上市的大中华发行人回流中国地区，在联交所寻求第二上市。

如有任何疑问或获取更多信息，请联系我们的合伙人张源辉律师。

[1] 《上市规则》关于海外发行人的注册或成立司法权区为股东提供的保障必须至少相当于香港所提供保障水平的规定

[2] 《关于海外公司上市的联合政策声明》由交易所和证券及期货事务监察委员会于2007年首次联合发布，于2013年9月27日更新，最后于2018年4月30日修订

[3] 《上市规则》第19C.13条的规定，指若大中华发行人的上市股份交易已大部分永久转移到联交所市场，联交所即视该发行人犹如双重主要上市，故自动豁免亦立即不再适用于有关发行人

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2019年6月12日

针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的进一步监管方针

前言

证券及期货事务监察委员会（「证监会」）于2018年11月1日发布了《有关针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的监管框架的声明》（「声明」）。声明与标题为《适用于管理虚拟资产投资组合的持牌法团的监管标准》的附录（「附录一」）、标题为《可能规管虚拟资产交易平台营运者的概念性框架》的附录（「附录二」）以及证监会于同日致中介人的通函，即《分销虚拟资产基金》（「通函」）（声明、附录一、附录二及通函合称「该等监管文件」），简要概述了对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台运营者的监管标准。同时也阐述了证监会对涉及数码资产的投资活动的监管立场和方针。

证监会透过于二零一九年三月二十八日发布的较近期的《有关证券型代币发行的声明》再提醒中介人参照该等监管文件有关要求的重要性。该声明提醒中介人在从事分销证券型代币发行（security token offering，简称STO）活动前确保遵守类似通函所列出的规定，否则可能会影响它们继续持牌或获注册的适当人选资格，并可能导致证监会采取纪律行动。

背景

以下为载列于该等监管文件发表之前，证监会就监管虚拟资产或商品所发布的重大公告、声明或采取的行动：

日期	证监会之公告/声明/采取的行动
2014年1月16日	证监会发出通函提醒持牌发团及其有联系实体须采取一切合理措施，从而确保设有妥善的预防措施，以减低其在与虚拟商品（如「比特币」等）有关洗钱及恐怖分子资金募集的风险。
2017年9月5日	证监会发表有关首次代币发行（「ICO」）声明，旨在阐明，视乎个别ICO的事实及情况，当中所发售或销售的数码代币可能属于《证券及期货条例》所界定的「证券」，并受到香港证券法例的规管。
2017年12月11日	证监会发表《致持牌发团及注册机构的通函——有关比特币期货合约及与加密货币相关的投资产品》。证监会注意到，视乎有关条款和特点而定，某些与加密货币相关的投资产品可能被视为《证券及期货条例》所界定的「证券」。因此，任何人士或机构在香港就该等产品提供交易、意见或管理服务，或以香港投资者作为对象提供该等服务，都可能须根据《证券及期货条例》遵守证监会的规定。
2018年2月9日	证监会在声明中指出，其先后致函七家位于香港或与香港有联系的加密货币交易所，警告它们不应在未领有牌照的情况下买卖属于「证券」（定义见《证券及期货条例》）的加密货币。证监会认为，ICO基本上是利用区块链技术的初创企业进行的众筹活动，若加密货币交易所与香港并无任何联系，或并无就属于「证券」的加密货币或「期货合约」提供交易服务，证监会对这些加密货币交易所及ICO发行人未必有监管权力。
2018年3月19日	因证监会认为Black Cell Technology Limited (「Black Cell」)所执行的有关计划构成集体投资计划(「CIS」)，并须事先取得证监会的授权及牌照，证监会对Black Cell采取监管行动，要求停止向香港公众进行首次代币发行。

另在2019年3月28日，证监会发布了《有关证券型代币发行的声明》，提醒市场参与者就推广及分销属于「证券」的证券型代币须获发牌或注册（除在有豁免的情况下）的要求。

在本新闻快讯中，我们主要针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的进一步监管方针进行讨论。

虚拟资产及虚拟资产基金的现状

该等监管文件并未提供构成「证券」或「期货合约」的虚拟资产的详尽清单。虚拟资产是否构成「证券」或「期货合约」仍应视乎虚拟资产的具体条款及特点逐案确定。证监会过去曾引述以下虚拟资产为「证券」的示例[1]：

(1) 在ICO中发售的数码代币如代表一家公司的股权或拥有权权益，便有可能被视为「股份」。举例来说，代币持有人可获赋予股东权利，例如有权收取股息和有权在公司清盘时参与剩余资产的分配；

(2) 如数码代币的用途是订立或确认由发行人借取的债务或债项，便有可能被视为「债权证」。举例来说，发行人可于指定日期或赎回时向代币持有人偿还投资本金和向他们支付利息；及

(3) 假如发售代币所得的收益是由ICO计划营办者作集体管理并投资于不同项目，藉此让代币持有人可参与分享有关项目所提供的回报，数码代币便有可能被视为CIS的权益。

在Black Cell 事件中，证监会确定了有关ICO的以下特征：

(i) ICO旨在透过其开放予香港公众的网站向投资者出售数码代币；

(ii) 在促销过程中，向投资者指出会利用ICO的收益来开发一项流动应用程式；及

(iii) 代币持有人将有资格赎回Black Cell的股权。

此外，投资于虚拟资产的基金（即CIS的权益）也应构成《证券及期货条例》所界定的「证券」。

管理及分销虚拟资产投资组合的持牌法团的监管标准摘要

证监会在该等监管文件中阐明，在香港分销只投资于非证券期货虚拟资产的基金将须就第1类受监管活动（证券交易）获发牌或注册。并进一步宣布，无论其所涉及的虚拟资产是否属于「证券」或「期货合约」，所有正在或有意将投资组合中10%或以上的总资产价值投资于虚拟资产的投资组合并分销的持牌法团应遵循一系列标准条款及条件（「条款及条件」）（根据持牌法团的业务模式作出轻微修改及说明）。

条款及条件通过发牌条件实行，其摘要如下：

I. 投资者类别及向投资者做出披露	持牌法团只应允许专业投资者投资其管理的任何全部或部分投资于虚拟资产的投资组合（受最低额豁免规定所限）。所有相关风险应披露给潜在投资者及分销此类虚拟资产基金的分销商。
II. 资金保障	在评估在不同地点存放虚拟资产的利弊后，持牌法团应选择最合适的保管安排，其中包括存取虚拟资产的容易程度和保管设施的安全性，即是否有足够的保障措施来保护设施免受外部威胁，包括网络攻击。持牌法团应以适当的技能、小心谨慎和勤勉尽责的态度拣选、委任及持续监察保管人。持牌法团应记录自行保管的理由，采取适当措施为该等资产提供保障，并备存适当的纪录及维持适当的安排，以确保在持牌法团无力偿债时，这些资产可以与持牌法团的自有资产有效分隔。持牌法团应当尽最大努力就该等资产投购并维持充足的保险。持牌法团亦应向投资者妥善地披露与该等安排有关的风险。
III. 投资组合的估值	目前，没有适用于虚拟资产，特别是透过ICO而产生的虚拟资产的普遍接纳估值原则。因此，持牌法团应以小心谨慎的态度，在顾及相关情况及符合其管理的投资组合的投资者最佳利益的前提下，就估值原则、方法、模式及政策作出合理适当的选择，同时应就其选择向投资者妥善地作出披露。
IV. 风险管理	持牌法团应制定更好的风险管理措施，例如： (i) 就投资组合所投资的每个产品或市场，以及投资组合对每个交易对手的风险承担设定适当的限制。例如，应考虑就投资组合对非流动虚拟资产及新推出的 ICO 代币的投资设定上限； (ii) 定期进行压力测试，以确定市场状况的异常和重大变化对这些投资组合所产生的影响；及 (iii) 在与虚拟资产交易所进行交易之前，应该实施额外的程序以评估交易所是否可靠及廉洁稳健（要考虑的因素可能包括虚拟资产交易所高级管理层的经验，业绩记录，法律或监管状况，公司管治架构和背景）。
V. 核数师	持牌法团应确保指定一名独立的核数师对其管理的基金的财务报表进行审计。持牌法团在选择核数师时，应考虑（其中包括）核数师是否具备相关经验和能力，以查验虚拟资产的是否存在和其拥有权，以及确定虚拟资产估值的合理性。
VI. 流动资金	为了确保在清盘的情况下，客户有更大的机会追讨损失以及非证券期货虚拟资产能够有序归还，代表其管理的投资组合而持有非证券期货虚拟资产的持牌法团须维持不少于 300 万元的规定流动资金（或其可变动规定流动资金，以较高者为准）。
VII. 未来指引	持牌法团亦应遵循证监会日后可能不时就虚拟资产组合管理所提供的指引。

持牌发团在分销非证监会认可的虚拟资产基金时也应遵守以下方面的额外规定︰（一）销售限制及集中风险评估；（二）对虚拟资产基金进行尽职审查；和（三）提供予客户的资料。

有关适用新条款及条件的实务事宜

在二零一八年六月一日，证监会已发出通函，提醒中介人向证监会通报有关其业务活动的变动以提供涉及加密资产和机械理财金融服务的交易及资产管理服务。通知的责任继续适用于持牌法团。特别是，该等监管文件要求牌照申请人及持牌法团须通知证监会，如果（一）他们现正管理或计划管理一个或多于一个投资于虚拟资产的投资组合；或（二）他们打算代持其管理投资组合的虚拟资产。

在收到任何管理或计划管理虚拟资产投资组合的公司通知后，证监会首先会寻求了解该公司的业务活动。

若该公司看来有能力符合监管标准时，证监会便会向该公司提供该标准的条款及条件，而证监会将会与该公司商讨及基于其特定业务模式进行修改，确保建议的条款及条件是合理和适当的。

如牌照申请人不同意遵守建议的条款及条件，其牌照申请将会被拒。同样地，如现有的持牌法团不同意遵守建议的条款及条件, 那它就不能管理虚拟资产投资组合。如任何该持牌发团目前正在管理虚拟资产投资组合，考虑到投资组合投资者的利益，它便须于合理时间内，将这些投资组合内的虚拟资产交易平仓。

牌照申请人或持牌发团同意该建议的条款和条件后，证监会将通过发牌条件执行。根据《证券及期货条例》，不遵守这些规定可能被视为失当行为。证监会认为这会对持牌法团的合适性和适当性产生不利影响，并可能导致证监会采取监管行动。

虚拟资产交易平台营运者的可能规管

证监会在该等监管文件的附录二中也发布了「规管虚拟资产交易平台营运者的概念性框架」，其中列出了证监会对虚拟资产交易平台（一般称为加密货币交易平台）的监管方针。

虚拟资产交易平台是配对买方和卖方有关虚拟资产的交易指示的网上平台，其功能与传统的证券经纪商、股票交易所及私人交易场所（例如另类交易平台）相若。投资者通常在这些平台上买卖虚拟资产或就虚拟资产进行交易。

在概念性框架中, 证监会表示其现正处于初步阶段去探索如何规管虚拟资产交易平台营运者（「平台营运者」）。致力依循证监会的严格标准的平台营运者可自愿参与其监管沙盒（「沙盒」），证监会将会与平台营运者讨论应达到的监管标准，并就这些标准观察虚拟资产交易平台的真实运作情况。假如证监会在此阶段结束时作出正面的判断，才会考虑向合资格的平台营运者批给牌照，并受发牌条件的限制。

如证监会认为可向合资格的平台营运者授予牌照，平台营运者应遵守《证券及期货条例》，操守守则及证监会不时公布的所有适用指引，通函及常见问题。此外，证监会将根据《证券及期货条例》第116(6)条施加特定发牌条件，以应对有关平台营运者营运的特定风险。

概念性框架进一步列出了五个核心原则和其他特定条款和条件，受限于证监会和沙盒的平台营运者之间的修改和讨论，这些条款和条件可能包含在发牌条件中。这些核心原则是：

(1) 在获证监会发牌的单一法律实体下执行所有虚拟资产交易的业务活动（「相关活动」）；

(2) 遵守所有相关活动的所有适用的监管规定，尽管该等活动未必涉及属于「证券」的虚拟资产；

(3) 仅提供服务于「专业投资者」；

(4) 平台营运者应在完成ICO至少 12 个月后或在 ICO 项目已开始产生利润时（以较早者为准），才接纳透过该 ICO 发行的虚拟资产在其平台上交易；和

(5) 仅在客户于其平台的账户有足够的法定货币或虚拟资产支付交易时，才为该客户执行交易。

建议的条款及条件

除核心原则外，现有规定可能无法直接适用或证监会认为有必要加强投资者保障措施，证监会可作为发牌条件，在以下方面附加额外条款及条件：

(1) 平台营运者的财政稳健性；

(2) 平台营运者投购保险；

(3) 就客户对于虚拟资产认知的评估；

(4) 采用打击洗钱及恐怖分子资金筹集的系统；

(5) 虚拟资产交易性质和风险、平台营运者可收取的费用的披露；

(6) 对虚拟资产进行的尽职审查；

(7) 准备和公布有关其平台的交易规则；

(8) 防止市场操纵和滥用活动；

(9) 建立并维持用来管治员工就虚拟资产进行交易的政策及程序;

(10) 自营买卖；

(11) 分隔和保管客户的款项及虚拟资产；和

(12) 持续汇报责任。

未来路向

对于市场参与者和法律界，该等监管文件代表证监会进一步制定其对数码资产投资活动监管方针的尝试。

鉴于持牌法团有责任通知证监会其有意维持投资于虚拟资产的管理组合及其管理组合的其他重大变动，持牌法团应保持警觉，并采取措施确保他们遵守现行的要求和适用的发牌条件。

总而言之，由于证监会仍在制定监管立场和方针, 更多政策及法律的变更可能陆续出现。市场参与者应对进一步的变化保持警惕，并评估对其业务的相关影响。虽然现存一些官方途径，比如监管沙盒，可使市场参与者了解相关新安排的细节，但在有关情况建议最好在与监管者沟通之前先咨询专业的法律意见。

如有任何疑问或需要进一步的信息，请联系本所劳恒晃律师或张源辉律师。

[1] 见证监会于2017年9月5日发表的「有关首次代币发行的声明」。

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2019年4月10日

香港联合交易所有限公司（「联交所」）就联交所为何拒绝若干上市申请刊登上市决策

背景

于2019年3月22日，联交所就其拒绝24宗上市申请的原因提供指引（LD121-2019）（「该决策」）。联交所留意到，与往年相比，2018年上市申请被拒的数字显着增加。上述的增加是由于联交所在评估申请人（「申请人」）是否适合上市时比以往更加严格，并酌情厘定是否有事实及情况令人合理相信申请人上市后很可能招致投机买卖或因其上市地位而被收购。联交所在审核上市申请时特别强调（1）申请人上市的商业理据及其是否确有集资需要；及（2）其估值及所用的方法。

摘要

下表概述联交所提出的拒绝理由：

拒绝理由		问题
适合性
1.	欠缺上市的商业理据及并非确有集资需要	15位申请人未能： (a) 为拟进行的扩充计划提供充分的商业理据，及其拟进行的扩充计划与过往业务策略及财务表现不符； (b) 解释首次公开招股所得款项的用途如何符合商业需要，及就拟将首次公开招股所得款项用于购置土地或物业为（1）展销场地、（2）办公室，或（3）零售店之用的申请人而言，自置物业相比租赁物业所能获得的成本节约属微乎其微；或 (c) 证明确有集资需要：申请人在业绩期（「业绩期」）内仅靠内部资金作为业务营运之用，理应能够继续以内部资源及/或债务融资为拟进行的扩充计划提供资金。
2.	估值没有根据	三位申请人未能： (a) 解释为何其预测市盈率高于同业及其挑选同业的甄选准则；及 (b) 鉴于申请人的往绩及利润预测，其估值如何属合理估值。
3.	包装	一位申请人未能证明近期重组归入上市集团的不同公司在业绩期内是以单一经济单位营运，致使申请人重组看似是仅为符合上市规则的资格规定。
4.	财务表现倒退	一位申请人在业绩期内的财务表现大幅倒退，而由于其涉足新业务领域以作多元发展是新近之事及其新业务的长远前景尚不明朗，以致没有足够理据能令人相信其财务表现会有好转。
5.	董事/有重大权益人士或控股股东适合性	三位申请人的董事或有重大权益人士或控股股东（在业绩期内对申请人的营运及管理有很大的影响力）过往曾干犯不诚实行为的罪行而使其诚信备受质疑，致使申请人不适合上市。
6.	业务持续性	很大部分的申请人在业绩期内的大部分收入都来自其控股股东经营的另一项业务，以致存在以下情况及/顾虑： (a) 申请人的业务与控股股东的业务之间的分隔不符合行业惯例； (b) 申请人与控股股东的安排没有按一般商业条款进行；及 (c) 申请人与独立客户的安排能否产生相近的销售额亦难以确定。
上市资格
7.	未能于扣除非日常收入后符合最低纯利规定
8.	未能符合由GEM转主板的资格规定
其它理由
9.	保荐人未能符合独立规定

结论

该决策反映（1）联交所上市审核程序的变化及（2）联交所于近日施行的新政策，例如：（a）GEM上市规则于2018年2月的修订，及（b）联交所于2018年6月刊发的关于借壳上市的咨询文件。详细资料请参阅本所分别于2018年3月5日及2018年9月11日发布的新闻简讯。

本新闻简讯仅供参考之用。本新闻简讯之内容不构成亦不应被视为法律意见。对于任何因资料不确或遗漏又或因根据或倚赖本文件所载资料所作决定、行动或不行动而引致的损失或损害，史蒂文生黄律师事务所概不负责。

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由编辑小组发布

2019年3月15日

史蒂文生黄律师事务所协助国际友联融资租赁有限公司（1563.HK）于香港联交所成功挂牌上市

本所作为国际友联融资租赁有限公司（「友联租赁」）（股份代号：1563）的法律顾问，协助友联租赁于香港联合交易所有限公司主板成功挂牌上市。友联租赁股份在2019年3月15日正式上市，共发行4.95亿股。

本所合伙人张源辉律师及友联租赁执行董事李璐强先生

友联租赁及其附属公司（「集团」）是一间总部位于北京的融资租赁公司，从事提供融资租赁及咨询服务。集团主要服务于中国三大目标行业，包括医疗保健、航空及公共基础设施行业的客户。于往绩记录期间，我们的中国客户涵盖17个省份、两个自治区及一个直辖市，亦有一名于新加坡注册成立的客户及一名于英属处女群岛注册成立的客户。

友联租赁执行董事许娟女士及本所合伙人张源辉律师